一、研究背景及对象

生态环境问题日益成为人们关心的议题，尤其是在国际政治场合，碳排放与气候变暖成为各国博弈的重要舞台。2015年的《巴黎协议》提出，相较于前工业社会，全球气温升高的幅度要限定在2摄氏度以内，而根据有关组织的测算，这意味着人们将面临着一万亿吨二氧化碳的碳排放约束。在这样的背景下，许多国家可能会采取更加严格的环境政策，一些拥有大量化石燃料能源的企业将面临较大的发展困境，其所拥有的燃料资源很有可能沦为“搁浅资产”，即在监管趋严后变得“没用”的化石燃料项目，使公司和投资者蒙受损失。

化石燃料企业往往通过大量的银行信贷进行融资，因此，其所面临的“搁浅资产”风险很容易向银行领域传导，进而产生相应的金融风险。银行部门在对相关企业提供信贷融资的过程中，需要将“搁浅资产”的风险纳入到信贷定价之中以覆盖可能造成的风险，否则就会产生“碳泡沫”，即对化石燃料资产的价值高估。

二、现有研究及本文创新性分析

现有研究已经对“碳泡沫”的有关问题做了充分的讨论（Weyzig, Kuepper, van Gelder, and van Tilburg 2014; Schoenmaker, van Tilburg, and Wijffels 2015; Batten, Sowerbutts, and Tanaka 2016）；HSBC (2013)对六大石油天然气公司资产的在险值进行了测算；Batten, Sowerbutts, and Tanaka (2016)分析了市场对于相关气候新闻的反应，而Byrd and Cooperman (2016)则探讨了市场对相关技术变化的反应。但总的来看，现有研究对于“碳泡沫”是否存在这一问题并没有给出令人信服的答案。

本文立足于“搁浅资产”和“碳泡沫”的问题，通过测定银行信贷定价（AISD，即息差加上信用安排费用）与环境政策风险（用Climate Change Policy Index和Climate Change Cooperation Index反映企业面临的政策风险）、企业类型（是否为化石燃料企业）、化石燃料价值大小（Proved Reserves over Total Assets）、信贷久期、年份（反映“碳泡沫”相关概念的普及程度）等的相关关系，判断银行信贷领域是否存在“碳泡沫”的问题，对现有的相关研究做了丰富和拓展。

三、实证分析与结论

本文的实证思想在于通过将以AISD为代表的银行信贷成本对相关解释变量进行回归，通过相关系数的显著与否来检验环境政策风险变量、时间变量等是否对银行的信贷成本产生影响。通过简单的实证回归模型，本文得到以下实证结论：

（一）通过对代表企业类型的虚拟变量（即是否为化石燃料企业）的回归，回归分析可以得出银行信贷定价相对于化石燃料企业并未有显著变化，这一回归结果说明，银行在进行信贷定价时，针对于化石燃料企业和非化石燃料企业并未有显著的歧视性定价处理，并未充分考虑到化石燃料企业可能面临的搁浅资产风险，在信贷定价中可能存在“碳泡沫”的问题；

（二）在回归模型中引入时间因素进行回归分析，回归结果表明银行的信贷定价在2015年之前并未有显著的提升，而在2015年之后，银行的信贷成本相对于化石燃料企业而言有了较为显著的上升，这说明“碳泡沫”有关的理念在2015年之后，尤其是伴随着《巴黎气候协定》的签署，更加的普及和深入人心，进而在银行信贷上就体现为银行相对于化石燃料企业的信贷成本显著上升；

（三）在引入化石燃料资源价值进行回归分析后，回归结果同样表明银行的信贷成本并未随之产生显著的变化，同样支持以上的分析结果。

综上所述，本文首次对银行信贷定价是否存在“碳泡沫”的问题进行了实证检验，实证结果表明在银行信贷市场存在潜在的“碳泡沫”现象，但这一问题在2015年之后有了较大的改观，银行逐渐认识到化石燃料企业可能面临的政策风险问题，在银行信贷定价上做了相应的调整。

Does neglecting the possibility that fossil fuel reserves become “stranded” result in a “carbon bubble”, i.e., an overvaluation of fossil fuel firms? To address this question, we study whether banks price the climate policy risk. We hand collect global data on corporate fossil fuel reserves, match it with syndicated loans, and subsequently compare the loan rate charged to fossil fuel firms — along their climate policy exposure — to non-fossil fuel firms. We find that before 2015 banks did not price climate policy risk. After 2015, however, the risk is priced, especially for firms holding more fossil fuel reserves. We also provide some evidence that “green banks” charge marginally higher loan rates to fossil fuel firms.